Suzano (SUZB3): com Ebitda recorde, ações sobem mais de 3%, mas bom momento deve persistir?

Com um resultado operacional medido pelo Ebitda (lucro antes de juros, impostos, depreciações e amortizações) recorde de R$ 8,6 milhões no terceiro trimestre de 2022, com alta de 36% nas bases trimestral e anual, a Suzano (SUZB3) surpreendeu positivamente o mercado, que já tinha projeções otimistas para a companhia. Com isso, o dia é de alta para os ativos, com os papéis avançando 3,45%, a R$ 54,95, por volta das 16h (horário de Brasília) desta sexta-feira (28).

Os motivos para os números acima das projeções foram o sólido desempenho nas principais linhas de negócios (com volumes de celulose e preços de papel acima do esperado), além da depreciação do real frente ao dólar, parcialmente compensados por custos um pouco acima do esperado (ainda que controlados).

O volume de vendas de celulose no 3T22 foi de 2,8 milhões de toneladas, aumento de 5% em relação ao 2T22 e ao 3T21. Com a demanda saudável em seus principais mercados e problemas na oferta do produto, destaca a Levante Ideias de Investimento, o preço médio líquido da celulose vendida pela companhia teve mais um trimestre de alta, em US$ 812
por tonelada (alta de 12% na base trimestral e 25% na anual). Dessa forma, a receita líquida do segmento totalizou R$ 11,9
bilhões no período, crescimento de 25% e 31% na comparação trimestral e anual, respectivamente.

Já o volume do segmento de papel, mais exposto ao mercado interno, apresentou crescimento de 2% versus o 2T22 e queda de 2% versus o 3T21, enquanto os preços tiveram um aumento de 11% e 40% na mesma base de comparação. Com isso, a receita deste segmento foi de R$ 2,286 bilhões (38% acima na base anual). “Este setor vem ganhando cada vez mais relevância no resultado da empresa e deve crescer ainda mais com as movimentações realizadas recentemente pela companhia”, aponta a casa.

Assim, no consolidado, a receita líquida do período foi de R$ 14,2 bilhões (32% acima ano a ano, sendo 84% dela gerada no mercado externo. O segmento de celulose continua sendo o principal negócio da Suzano, representando 84% da receita neste trimestre.

“Um dos principais pontos que vem afetando os resultados das empresas do setor é o custo caixa (desembolsado pela companhia para a produção) de celulose. Desconsiderando os efeitos de paradas, esta linha teve leve aumento na comparação trimestral (alta de 3%, em R$ 883 a tonelada), destacando o ótimo controle de custos da companhia. Ainda assim, na comparação anual, o custo caixa teve um aumento de 24%”, avaliam os analistas.

O aumento do custo no trimestre foi atribuído a maiores custos de madeira (maiores preços de diesel e maior participação de madeira de terceiros), um real mais fraco e maiores custos de produtos químicos (especialmente soda cáustica).

Além disso, aponta o Bradesco BBI, houve queima de caixa, impactada pelo maior investimento e uma variação de R$ 1,3 bilhão no capital de giro, com a dívida líquida de R$ 57,8 bilhões.

Para os analistas do banco, olhando para o quarto trimestre, os resultados devem permanecer sólidos, já que os preços podem continuar a subir devido a defasagens de preços, enquanto a projeção é de volumes saudáveis em meio a condições de mercado apertadas.

“No entanto, continuamos preocupados com as perspectivas para o mercado de celulose em 2023, dada a demanda mais fraca, a redução dos gargalos logísticos e a chegada de novas ofertas ao mercado”, afirmam os analistas do Bradesco BBI.

Dito isso, acham ser improvável que as ações do setor de Papel & Celulose tenham um bom desempenho em um ambiente de queda de preços da commodity em 2023/24 e veem espaço limitado para uma reclassificação dos múltiplos no curto prazo. Dessa forma, mantemos nossa recomendação underperform (desempenho abaixo da média do mercado, equivalente à venda) para SUZB3, com preço-alvo de R$ 56, um potencial de alta de 5% frente o fechamento da véspera.

Na mesma linha, o Goldman Sachs tem recomendação de venda para SUZB3, com preço-alvo de R$ 50 (ou queda de 6% frente o fechamento de quinta-feira).

Os analistas do banco destacaram em relatório antes da abertura já prever uma reação positiva do mercado, especialmente em um contexto de resultados relativos mais fracos esperados para outras companhias de materiais básicos da América Latina (notavelmente metais/mineração) e com o novo anúncio de recompra de 20 milhões de ações (1,4% do valor de mercado).

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Eles apontam que o preço das ações da Suzano subiu 23% em relação às mínimas recentes até o fechamento da véspera (ainda com baixa de 9% no acumulado do ano), o que acreditam ser explicado por uma combinação de 1) aumento da posição dos investidores em relação aos lucros trimestrais; 2) interesse crescente em empresas baseadas em receita em dólares com investidores de olho nas eleições no Brasil e 3) percepção crescente de ganhos de curto prazo com a resiliência contínua do preço da celulose (provavelmente apoiado por atrasos recentes nos projetos de celulose).

“Embora não tenhamos opinião sobre projeção de câmbio após-eleição, acreditamos que pouco mudou em relação às perspectivas de oferta/demanda de celulose em direção ao que esperamos ser um excesso de oferta de vários anos em 2023-24. De fato, as perspectivas de demanda continuam a piorar (com ventos macroeconômicos contrários), enquanto as perspectivas de oferta permanecem inalteradas (ainda que alguns projetos adiados por mais alguns meses)”, avalia o Goldman.

Além disso, a lucratividade atual de US$ 520 a tonelada está 70% acima dos níveis normalizados e sustentáveis ​​de US$ 300 a tonelada devido aos altos preços históricos de celulose. “Portanto, não esperamos que o mercado precifique uma continuação do nível de lucro atual”, com os analistas vendo catalisadores positivos limitados em 2023.

Por outro lado, Itaú BBA e Eleven estão entre as casas com visão positiva para o ativo, com recomendações equivalentes à compra e preços-alvo respectivos de R$ 63 (upside de 19%) e R$ 68 (upside de 28%).

Para a Eleven, mesmo com a recuperação recente do ativo SUZB3, a ação ainda se encontra descontada devido às boas perspectivas de curto prazo. Ainda, negociando a 6,3 vezes o valor da empresa sobre o Ebitda esperado para 2023, ela está com um desconto de quase 15% frente a média dos últimos 5 anos.

Esses pontos reforçam a recomendação de compra. Contudo, os analistas da casa avaliam que ficarão atentos para movimentos de mercado que possam ocasionar o começo de uma normalização nos preços da celulose, como entrada de capacidades e normalização de operações no hemisfério norte.

A Levante também tem recomendação de compra para os ativos e aponta que a Suzano segue apresentando sólidos resultados, enquanto suas ações apresentam desempenho negativo no ano, se descolando dos fundamentos. A casa de análise reforça que o mercado vem precificando uma forte queda nos preços da celulose desde o início do ano, o que até agora não aconteceu. A demanda por celulose segue saudável, enquanto a oferta continua apresentando problemas, o que vem sustentando os preços em patamares elevados.

“A cada resultado, a empresa prova o acerto na condução da estratégia aliando visão de longo prazo, perenidade do fluxo de caixa e geração de valor a seus acionistas em um mercado complexo e competitivo. Seguimos positivos com a tese da companhia no médio/longo prazo, ainda contando com opcionalidades importantes, como a inserção da celulose de eucalipto no mercado de papel e papelão, tecidos, entre outras aplicações. Também vemos com bons olhos a monetização de créditos de carbono, à medida que as regras deste mercado fiquem mais claras no Brasil, sendo a Suzano uma das maiores
geradoras deste tipo de ativo no mundo”, conclui.

Demanda de celulose sólida, com atenção para 2024

Em teleconferência com analistas nesta sexta para comentar os resultados, Leonardo Grimaldi, diretor-executivo comercial de celulose da empresa, destacou que a “demanda de celulose continua sólida, com compra em tendência de normalização”. A companhia, no entanto, segue não atendendo o mercado spot (à vista) para focar em pedidos de clientes.

Grimaldi comentou que os níveis de estoques de celulose tiveram redução de 6 a 7% em setembro em relação a agosto nos portos europeus – o mesmo ocorreu na China.

Ainda de acordo com Grimaldi, o terceiro trimestre foi marcado pelo equilíbrio de oferta e procura bastante rígido, principalmente na Europa por conta de condições climáticas e falta de bétula (madeira) para produção de celulose de fibra curta. Ele vê o mercado de celulose também favorável no quarto trimestre.

Para o ano que vem, no entanto, o executivo diz que há muitas dúvidas sobre o desempenho da celulose. “Reconhecemos (novos) projetos de celulose em 2023, mas há muita incerteza de oferta e procura. Do lado da oferta, pode haver atrasos nessas novas unidades”, disse.

“Além disso, se acrescenta risco de paradas inesperadas como vimos esse ano. Isso dificulta ainda mais uma avaliação quanto ao timing que esse volume (de celulose) vai ter impacto”, ressalta Leonardo Grimaldi.

A empresa pretende manter os seus preços de celulose até novembro, pelo menos.

Sobre a recente aquisição de parte da operação da Kimberly-Clark no Brasil, o CEO Walter Schalka não quis dar detalhes do valor da transação, mas ressaltou ter muitas sinergias entre as empresas.

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